Čína hledá novou rovnováhu

Minulý rok byl pro čínskou ekonomiku přelomový, nejdůležitější za dlouhé období. Jako malá rodinná firma na cestě k velké globální akciové společnosti musí projít přerodem na mnoha úrovních, musí jej podstoupit i zaostalá ekonomika, která se změnila v klíčového globálního hráče a chce svou roli ustát. Čínská ekonomika takovým přerodem právě prochází. Jak dobře ho ustojí, to se ukáže v příštích zhruba dvou letech.

V létě 2015 poutal vývoj čínské ekonomiky pozornost investorů, analytiků a médií celého světa. Ekonomický růst, který po čtvrtstoletí každý rok překračoval 7 procent, zpomaloval. Poprvé za téměř deset let se čínská ekonomika svou velikostí v přepočtu na americké dolary přestala přibližovat americké. Centrální banka provedla sérii rychlých devalvací a část globálního trhu překvapila. Někteří investoři stahovali z Číny své investice částečně v panice a částečně v očekávání, že americký Fed zakrátko zvýší úrokové sazby a jejich investice do jüanu, financované půjčkami v dolarech, už nebudou výnosné. Svou roli sehrál spekulativní kapitál. Vzniklá turbulence čínských trhů vyděsila statisíce nezkušených drobných čínských investorů, kteří do akcií a dluhopisů vložili své životní úspory. Mnozí se v panice snažili rychle prodat, a tím jen posílili propad trhů. Dramatické turbulence finančního trhu byly prvním skutečným testem pro čínské regulátory a centrální banku, zda umějí komunikovat tak, aby investory uklidnili. S koncem léta 2015 se situace relativně stabilizovala.

Plynule brzdit růst a uvolnit kurz jüanu

Kam dospěla čínská ekonomika od té doby? A co od ní můžeme očekávat do budoucna? Pojďme si nejprve zrekapitulovat, jak se do stavu z léta 2015 dostala. Předchozích 25 let rostla tempy přesahujícími sedm, v některých letech i deset procent. Ta jsou typická a po řadu let udržitelná u zaostalých ekonomik s nerozvinutou infrastrukturou, založených na nevýkonném zemědělství, řemeslech a produkci nesofistikovaných výrobků. Taková tehdy čínská ekonomika byla, od té doby se však změnila v ekonomiku postavenou na výkonném průmyslu zásobujícím masovou produkcí trhy vyspělého světa, se stále vzdělanější populací, moderní infrastrukturou a s rostoucí střední třídou, která začíná své úspory investovat, a se vznikající třídou velkých investorů.

Čína také v posledních dvou dekádách podstatně otevřela svůj trh, včetně trhu finančního. Ekonomický růst nad šest procent ročně není ve středně rozvinuté ekonomice dlouhodobě neudržitelný. V otevřené ekonomice však dříve či později povede ke vzniku cenových bublin, nejčastěji na finančním a realitním trhu, a jejich následnému splasknutí.

Už v polovině minulého desetiletí bylo zjevné, že Čína musí začít řízeně šlapat na brzdu, začít tlumit tempo svého růstu. V té době udržovala politiku fixního kurzu své měny k hlavním světovým měnám a po dobu více než deseti let nominální kurz neměnila, přičemž původně byl tento kurz silně podhodnocený. Podporovala tak export, tehdejší hlavní motor své ekonomiky, a současně hromadila rezervy světových měn. Vedlo ji k tomu poučení z asijské finanční krize let 1997 až 2000, že ve stávajícím světovém měnovém systému jsou pro země čerstvě vstupující na globální finanční trh vlastní rezervy volně směnitelných měn jednou z nejúčinnějších pojistek proti hrozbě bankrotu v případě, kdy investoři a spekulanti zpanikaří a začnou stahovat kapitál ze země. Bylo ale zřejmé, že země draka bude muset postupně přejít na plovoucí kurz jüanu.

Optimální scénář pro čínskou ekonomiku před deseti lety byl tedy jasný: během několika málo let plynule utlumit tempa růstu na udržitelnou úroveň, odstranit podhodnocení jüanu a připravit ho na přechod na plovoucí kurz. Jenže do toho přišla ekonomická krize vyspělého světa – a to změnilo situaci.

Čínský trh jako pojistka proti celosvětové krizi

Po pádu banky Lehman Brothers spadla ve vyspělých ekonomikách i poptávka po čínském zboží. V něm byly i subdodávky z celé východní Asie. Tato část je propojená úzkou kooperací a propad poptávky by se byl rozšířil do celého regionu. Zatáhl by do krize i ji, podlomil poptávku po dovozech z vyspělých zemí a dále prohloubil jejich krizi.

Bylo klíčové, aby Čína dokázala přesměrovat výrobu původně určenou pro krizí postižené trhy na vlastní vnitřní trh. Spotřeba čínských domácností byla v porovnání s jinými zeměmi s obdobně silnou střední třídou totiž podhodnocená, domácnosti byly zvyklé šetřit. Aby to změnila, použila Čína škálu známých nástrojů, od budování infrastruktury na úvěr přes zvýšení dostupnosti výhodných úvěrů pro firmy i domácnosti a zvyšování mezd až po umělou zaměstnanost ve formě „stavby hladových zdí“, v případě Číny měst duchů.

Domácí spotřeba skutečně vzrostla, východní Asie neupadla do krize a exportérům z Evropy a Severní Ameriky její trh pomohl dříve se odrazit ode dna. Čínu to ovšem přimělo udržovat vysoká tempa růstu nadopovaná úvěry déle, než by pro ni bylo optimální. Konkrétně do doby, kdy ekonomiky vyspělého světa zase začaly růst.

Doporučení Mezinárodního měnového fondu (MMF) byla, aby od chvíle, kdy se vyspělé ekonomiky odrazí ode dna, Čína svůj růst řízeně brzdila, do roku 2015 dosáhla poklesu na 6 až 7 procent ročně a pokračovala ve zpomalování, hlavně však pozvolna a plynule. To vše se naplňuje. Čínský růst zpomaluje po patnáct z posledních dvaceti měsíců, ale za přídavek několika let vysokých temp růstu dopovaných úvěry platí daň: bubliny na realitním i finančním trhu se stačily vytvořit, mzdy v čínské ekonomice rychle vzrostly a v některých odvětvích se globálním firmám přestalo vyplácet v Číně vyrábět.

Jüan na cestě ke světové rezervní měně

Čína udržela fixní kurz jüanu k hlavním světovým měnám a neměnila ho po dobu více než deseti let. V té době však země emitující hlavní světové měny procházely recesí a pomáhaly si tištěním peněz, záměrným oslabováním svých měn. Mezi lety 2005 až 2015 tak původně silně podhodnocený jüan posílil ke košíku světových měn o více než 30 procent. Beze změny fixního kurzu tak původně podhodnocený jüan dospěl k rovnovážnému efektivnímu kurzu k hlavním rezervním měnám. Podle vyjádření Mezinárodního měnového fondu v květnu 2015 už na této rovnovážné úrovni byl.

Strategickým cílem Číny je zařadit jüan mezi světové rezervní měny, musí směřovat k zavedení plovoucího kurzu. To vyžaduje, aby předtím čínská centrální banka dlouhodobě stabilizovala efektivní kurz blízko rovnovážné úrovně. Protože však Evropská centrální banka (ECB) a někteří další emitenti světových rezervních měn i po květnu 2015 své měny nadále oslabovali, přistoupila čínská centrální banka ke korekcím kurzu cestou loňských devalvací.

Proti loňskému červenci jüan oslabil přibližně o 2 procenta a drží se kolem svého šestiletého minima. V polovině července 2016 prolomil psychologickou hranici 6,7 jüanu k dolaru. Následně se stabilizoval nad ní, přesto lze očekávat jeho další mírné oslabování. Další devalvace jsou ale méně pravděpodobné než loni, přestože umělé oslabování několika světových rezervních měn pokračuje. Příčinou jsou rizika na straně čínské ekonomiky, konkrétně v bankovním sektoru a málo produktivních státních průmyslových podnicích.

Od exportu přes domácí investice po sektor služeb

Loňský růst čínské ekonomiky byl 6,9 procenta, na rok 2016 čínský plán předpokládal růst o 6,5 až 7 procent, v prvním pololetí byl růst čínské ekonomiky oproti loňskému prvnímu pololetí 6,7 procenta. Obojí zapadá do očekávané trajektorie zpomalování růstu. Zpomalil se růst vyvolaný investicemi, z loňských 2,9 procentního bodu na 2,5. Podíl spotřeby domácností na HDP se oproti loňsku zvýšil o 7 procentních bodů, čistý export poklesl do záporu. Maloobchodní obrat roste. To vše je pro budoucnost dobře. Z vývoje čínské ekonomiky těží sousední země, nejvíce Vietnam.

Čína úspěšně dokončila část své ekonomické transformace. Původní motor ekonomiky, jímž byl export jednoduchých průmyslových výrobků, zaměnila za motor investic do domácí ekonomiky. Nyní je třeba přehřátou investiční aktivitu zpomalit, odstranit nadbytek kapacity rezidenčních nemovitostí a některých průmyslových odvětví, aby nezhoršovaly vyhlídky na bankovní krizi. Trh rezidenčního bydlení je třeba oživit. Vláda musí také zvýšit důvěru v domácí ekonomiku, zpomalit odplývání domácího kapitálu do zahraničí. I to se letos daří. Potřebuje posílit váhu spotřeby domácností v ekonomice. Jak? Jednou ze spolehlivých cest by určitě měl být rozvoj poddimenzovaného sektoru služeb.

Čínská střední třída už je připravena utrácet za služby a sektor služeb odčerpá část volných prostředků, které by mohly zvětšovat bubliny u některých aktiv nebo odplývat do zahraničí. Pro budoucnost čínské ekonomiky a společnosti bude nejdůležitější rozvoj školství, zdravotnictví a zanedlouho i sociálních služeb, ale z hlediska nalezení nové, relativně stabilní ekonomické struktury je důležitý i růst sektoru domácí turistiky pro zákazníky z Číny i zahraničí a obecně volnočasových aktivit (zábavy, sportu aj.). Hodně prostoru je stále ve finančních službách a jistě v nich budou zajímavé příležitosti pro vstup zahraničních investorů. Finanční sektor je však v současnosti největší hrozbou čínské ekonomiky. Je ho třeba nejdříve vyčistit a konsolidovat.

Zavřít nevýkonné podniky a předejít bankovní krizi

Největším současným rizikem čínské ekonomiky je stav jejího bankovnictví a jeho podhoubí, jímž je stav četných státních průmyslových podniků. V bankovnictví existuje velká šedá zóna vysoce rizikových produktů skrytých mimo oficiální účetnictví bank. S výjimkou čtyř největších bank je čínské bankovnictví dosud silně netransparentní a bankovní dohled nedostatečný. V posledních pěti letech se navíc naplno rozbujely dva krajně rizikové procesy: poskytování vysoce rizikových úvěrů klientům, kteří na klasické úvěry nedosáhnou, a prodej investičních produktů s příslibem nerealistických, nedosažitelných výnosů.

Tyto riskantní praktiky se většinou odehrávají uvnitř oficiálních bank, ale nejsou zaneseny do jejich bilancí nebo jsou záměrně zkreslovány. To bankám umožňuje udržovat menší kapitál, než odpovídá jejich portfoliu, a šetřit na rezervách. Podle MMF a jeho analýzy čínského bankovnictví se to netýká čtyř největších čínských bank, většiny ostatních však ano. V srpnové zprávě o stavu čínské ekonomiky MMF odhaduje objem špatných úvěrů a toxických aktiv až na 30 procent čínského HDP, tedy asi na osmnáctinásobek HDP České republiky!

Čínské podniky jsou navíc na bankovních úvěrech v porovnání s podobně vyspělými ekonomikami nadprůměrně závislé, a pokud by došlo k bankovní krizi, bude ohrožen i chod zdravých a prosperujících podniků, které by se nemusely dostat k financování. Nejde o malá čísla, MMF odhaduje objem úvěrů podnikům na více než 145 procent HDP. Pro čínskou ekonomiku je tedy úkolem číslo jedna na nejbližší měsíce předejít bankovní krizi. Znamená to vyčistit portfolia bank od vysoce rizikových úvěrů, převést je do specializovaných „konsolidačních agentur“ (institucí zaměřených na zpeněžení špatných úvěrů), část bank zavřít a do perspektivních nalít čerstvý kapitál. Souběžně s tím odstranit netransparentnost v bankovním účetnictví a podstatně zlepšit bankovní dohled. Síť „konsolidačních agentur“ pro vyvedení špatných úvěrů mimo banky a jejich následné zpeněžování má už Čína připravenu.

Typickým příjemcem vysoce rizikových úvěrů jsou státní podniky a lokální developeři, kteří na klasické úvěry nedosáhnou. Státní průmyslové podniky čerpají zhruba polovinu všech bankovních úvěrů, ale tvoří jen 20 procent průmyslové produkce. Je nutné je buď restrukturalizovat, ať už pod vedením státu nebo po privatizaci, nebo zavřít. Nebude to triviální úkol, protože tyto podniky jsou dosud i náhražkou sociálního systému a plní funkce záchytné sítě. Čína jejich restrukturalizaci dlouho odkládala, ale prostor pro odkládání se zavřel. Udržení funkčního platebního a finančního systému je pro každou ekonomiku stěžejní a dopad nevýkonných čínských podniků na bankovnictví dosáhl fáze, kdy je nutné jednat.